来源：雪球App，作者： 蜜域蜂行，（https://xueqiu.com/3792921734/295651563）

信贷与社融

1、人民币贷款包括

（1）居民贷款：短期是消费贷款，信用卡透支；中长期主要是房贷

（2）企业贷款：含票据融资，企业短期融资（补充企业营运资金），企业中长期融资（含金量最高，反映投资需求）

（3）非银金融机构贷款：除商业银行，专业银行以外的金融机构，包括公募基金，私募基金，信托，保险，证券，融资租赁，财务公司等。

2、社会融资规模，包括

（1）金融机构通过表内业务向实体经济提供的资金：包括人民币贷款，外币贷款

（2）金融机构通过表外业务向实体经济提供的资金：包括委托贷款，信托贷款，未铁线银行承兑汇票

（3）在金融市场的直接融资：包括企业债券，非金融企业股票融资，地方政府专项债券

（4）其他方式向实体经济提供的资金：保险公司赔偿，投资性房地产，存款类金融机构ABS，贷款核销

3、信贷与社融的区别

（1）信贷以银行为统计主体，统计其对外发放的贷款，贷款对象可以是金融机构，也可以是实体经济；可以是国内，也可以是国外。

（2）社融以金融机构为统计主体，统计其向国内实体经济注入的资金，贷款对象是实体经济（非金融企业、居民、政府等），用途是促进实体经济的发展。

（3）银行间拆借，银行向证券公司、保险公司发放的贷款，由于资金在金融体系内部流转，不是金融体系注入实体经济，因此算信贷不算社融。

（4）境内银行向境外企业或政府发放贷款，算信贷不算社融。因为资金没有流入国内实体经济。

（5）社融统计中，政府融资只包括地方政府的债券。地方政府债券包括一般债券（用于公益性项目）和专项债券（对应特定收益的项目，如棚改、收费公路等）。政府内部融资和财政行为不在社融统计范围。社融不统计国债，也不统计政策性银行对政府的直接发放的这类直接贷款。以棚改为例：

某省政府发行棚改专项债券，募集资金用于棚户区改造，算社融。

某城投公司（作为企业）向商业银行贷款，用户棚改拆迁和安置房建设，算社融，在人民币贷款项目中统计。因为城投是非金融企业。

政策性银行直接向政府发放棚改贷款，譬如国家开发银行通过PSL（抵押补充贷款）向地方政府发放棚改转向贷款，地方财政局作为借款主体，这个不计入社融。因为这是政策性银行对政府的直接贷款，属于金融机构与政府之间的债券债务。

中央政府通过转移支付直接拨付资金支持地方棚改，不计入社融，因为财政转移不属于金融体系对实体经济注入的资金。

（6）企业发行公司债、中期票据，通过IPO、增发股票获得的融资，属于社融，不属于信贷。因为这些没有经过银行，而是企业向市场直接融资。

（7）一般情况下，银行的表外贷款不属于信贷，譬如银行的委托贷款，未贴现承兑汇票，银行非标理财都不是信贷。但是在强监管下，有可能通过穿透原则被纳入信贷范围。譬如：

银信合作，如果银行通过信托通道发放贷款，信用的实质承担着是银行而非信托，则有可能计入信贷。

非标整改：银行以前发放的非标理财，非标贷款，在资管新规以后被要求整改。有几种整改方式：

第一种，银行把这些非标资产打包成ABS，在交易所或者银行间市场发行，募集资金偿还原来的非标融资。如果这些ABS完全卖掉，风险转移出去了，则这部分非标就不算信贷（如果ABS是保险、证券、基金等金融机构买了，就纳入社融的企业债券。如果是其他银行买了，社融就不增加）。如果ABS没有卖出去，或者没有全部卖出去，没卖出的部分，银行如果用自有资金持有就是银行自己的债券投资，不算贷款，不计入信贷。如果银行还是用表内贷款持有，那就是信贷。例如某银行将10亿棚改信托贷款证券化未ABS，非自有资金持有30%劣后级，则有3亿元就是表内贷款，计入信贷。

第二种，非标到期，不再与信托合作续作，直接将非标纳入表内贷款，就纳入信贷。

（8）银行向企业的贷款（如经营贷、短期贷款），向居民的贷款（如住房贷款、消费贷款）都既属于信贷又属于社融。

（9）银行先发行专项债，再把募集的资金用于方法小微企业贷款，这属于信贷也属于社融。

（10）民间借贷不通过正规金融机构，不纳入信贷、社融的统计范围。P2P网贷属于用互联网撮合个人对个人借贷，属于民间借贷，不计入信贷和社融。持牌的小额贷款公司放贷，属于民间借贷，不计入信贷和社融，但是有可能被地方统计如自己的区域信贷数据。

（11）券商对投资者的融资，虽然资金用于股票交易，但是借款主体是投资者（居民或非金融企业），资金虽然不是直接进入实体经济（企业生产，居民消费），但是股票投资也算间接流向实体经济，所以这部分还是计入社融的“非金融企业及机关团体贷款”。

4、理解

（1）如果信贷好，而社融不好，很有可能贷款在金融体系打转转。

货币

1、不同口径的货币

M0=央行发行货币-商业银行持有现金

M1=M0+单位活期

M2=M1+个人储蓄+单位定期+其他存款

M1最主要是企业活期，过去单位活期主要是扩大再生产需要流动资金。所以，可以简单认为M1是就是房地产基建的流动资金。房地产和基建投资减少，M1会减少。

M2最主要是居民中长期存款，如果居民把中长期存款取出来换房贷，M2会减少。

2、M1-M2剪刀差：

M1高意味着货币流动速度快。企业对未来乐观，会将存款活期化，M1-M2收窄。

不过，由于居民，地方政府，地产商现在都在修复资产负债表。M1-M2数据受去杠杆影响，景气部门的借贷情况被掩盖，也不能简单做出差值大小经济好坏的结论。

3、M2/GDP

近似衡量实体经济杠杆率。

随着社会杠杆率的提升，社融和货币逐渐不能反映经济基本面的好坏。到去杠杆阶段，这些指标失效，既不能体现经济基本面，也与股市脱钩。原因是：

1，社融中，借贷主体是地方政府，开发商等，他们借钱搞基建，搞房地产，这些带动经济上行。现在这些借贷主体忙着还债，拿到钱忙着补窟窿（政府运营，还债等），无法投资产生GDP。因此，社融和信贷指标就不能反映经济结构中向好的变化。但是，经济增速也不能坍塌，否则会陷入通缩、失业。中国就是中央政府发债托住原先有房地产和地方政府加起来的杠杆，让经济中投资的部分稳住。

2，过去机会多，谁都想借钱扩大再生产，央行货币紧一紧借钱就少一点投资就慢一点，松一松借钱就多一点投资就快一点。因此，货币政策很管用。但是，未来属于第五康波萧条期末期，全球投资机会都少，借钱也没地投。赚钱和产生现金流持续分红被资金青睐。

2021年以前中国有明显的三年半信贷周期与经济和股市正相关。只要社融增加，企业盈利就边际改善，股票市场就上涨。但是2021年以后，信贷周期下行再也没有起来。

新的经济情况下，社融增速稳定下来就好。

3、2008年以来，美国频繁使用财政和货币政策刺激经济。美国信用=美联储负债+美国财政赤字，美国经济倒是可以用信用扩张去解释。美国信用扩张将冲高回落，2024年下半年，经济与需求转弱。不过，美国信用扩张的药可能不会停，会降息，用货币政策继续信用扩张。

加杠杆阶段，利率调节信贷有个传导过程，中金刘刚称为利率反身性。利率与投资回报相当时，利率调整效率很高。

1，利率降-股票涨-大宗涨-利率升-股票跌-大宗跌

道理与美林时钟一样。利率降企业成本降利润升，生产扩张，买原材料增加，大宗涨，引起通胀，就升利率控制，企业成本增加利润降低，股票就跌，收缩生产，买原材料减少，大宗跌。周而复始。这个传导需要一个过程。某一个时间切片可能利率升股票跌而大宗还没来得及跌。

2，市场实际利率（=十债利率-GDP平减指数，可理解为市场交易的实际利率）与自然利率（通胀缺口和产出缺口为0时的实际利率，就是说在这个理想利息下，生产与需求刚刚好匹配，不会有任何通胀影响。这个利率就是经济基本面需要和可承受的理想利率）相当的时候，信贷对利率就特别敏感。相对利率=实际利率-自然利率，相对利率>0，压制信贷扩张，反之，刺激信贷扩张。

譬如，美国住房出租回报率是7%，房贷利率在6.9%可能买房加杠杆就立刻上升，如果是7.1%，买房行为就立刻减少。

中国目前是相对利率大于0很多，所以虽降息，其实还是压制信贷扩张的。而美国市场相对利率在0上下徘徊，市场稍微对降息乐观一些，经济基本面就向好，美联储就预期不降息甚至加息以控制通胀，反之亦然。所以美国总在交易降息-经济超预期-交易加息-经济不及预期之间摆动。

居民提前还贷：

房贷利率（LPR）与长期国债（30年国债）利差走阔，居民部门取存款和理财产品提前还贷。

禁止贴息：

银行贴息，企业把M2里的中长期存款搬到M1的活期里，活期利息加银行贴息更划算。禁止银行手工贴息后，这些M1里套利的企业活期存款要么回归M2里的中长期存款，要么买货币基金和债券基金提升收益。

企业活期利息逆势上涨，原因是银行为完成业绩手工贴息。手工贴息的规模，可能在15-20万亿。

手工贴息被制止后，企业活期存款规模暴跌，货基+债基规模暴涨，原因是企业活期从手工贴息的活期存款搬家到货基和债基理财。

中国M1不含货基和债基理财，也不含居民活期。

4月和5月份手工贴息存款合计净减少4.1万亿，同比少增2.9万亿。另外，做手工贴息薅银行羊毛的活期存款来源于超低利息的经营贷，就是企业贷出低息经营贷反手存活期享受银行贴息的高息活期存款。手工贴息制止后，这个虚假经营贷款和企业活期存款就不存在了，这导致M1增速的大幅回落，M2也回落。